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（来源：猫头鹰研究院）
转自：猫头鹰研究院
元股证券:ygzq.hk近期市场资金从科技板块分流至消费，食品饮料迎来左侧配置窗口期。
本次猫头鹰连线特邀国信证券食品饮料行业首席分析师张向伟，从宏观政策、行业供需、历史复盘、龙头基本面、机构资金行为五大维度完整拆解板块投资逻辑，明确当前配置思路与未来景气节奏。
彭莉博士总结以下要点
1.内需顶层逻辑转向：政策告别短期刺激，转向长期制度建设夯实消费长期收益
2.行业景气时间轴：2026-2027 供给端抢占份额，2027 下半年需求端提价修复盈利
3.配置主线思路：低波动避险 + 高分红龙头，分两轮布局估值切换旺季超额行情
淘配网官网一、内需叙事重构：政策逻辑发生根本性转向
1. 政策顶层定调：告别短期刺激，着眼长期制度建设
2025 年底中央经济工作会议将 “坚持内需主导” 列为首要任务；2026 年 7 月 16 日《求是》刊发专题文章《以通畅经济循环，提升居民消费率》，明确政策重心转变。
发改委 8 月 4 日发文确认：促消费逻辑彻底改变，不再依赖消费券、短期渠道促销等短效工具，核心破解居民 “没钱花、不敢花、无处花” 三大痛点。
长期抓手：提高初次分配比重、完善社保、补齐城乡公共配套，持续抬升居民消费能力与意愿。
2. 宏观数据三重共振，内需底部确认
1）PPI 结束连续 11 个月负增长实现转正，工业品通缩缓解，企业盈利修复预期抬升；
2)居民资产负债表调整放缓，地产财富负向挤压边际减弱；
3)人民币升值吸引外资回流核心资产。
三者共振，内需从 “预期弱修复” 进入蓄势强化阶段，长久期现金流稳定的消费龙头价值重估空间打开。
3.企业同步转向长期价值
以茅台为代表头部酒企主动缩减渠道短期返利、宴席促销，转向长期品牌建设;
短期促销极易引发价格崩盘，产业与政策同步选择长期价值路线。
二、行业景气周期：供给逻辑先行，需求修复尚待时间
1. 当前阶段：8-9 月基本面分化验证期
1）中报检验：仅折扣零食、乳制品深加工企业维持高增；白酒业绩普遍承压；大众品受税收扰动盈利承压。
2）中秋动销：行业整体弱复苏，环比 7-8 月总量改善，但对比 2026 春节旺季环比走弱，成本上涨压制消费力。
2. 景气完整时间轴
1）当下至 2027 上半年（供给阶段）：需求存量收缩，中小企业出清，龙头抢占市场份额，利润修复依赖费用优化、竞争缓和；原奶、原料成本波动阶段性扰动利润兑现，2027Q2 起供给红利充分释放。
2）2027 下半年 - 2028 上半年（需求阶段）：行业驱动力由 “降费提利” 转向吨价提升、产品提价，实现量价稳升，板块迎来全面贝塔行情。
3. 细分赛道边际景气梳理
高景气赛道：乳制品深加工（奶粉、奶酪、妙可蓝多），原奶价格磨底一年，预计 9-10 月阶段性反弹，产业链供需达成新平衡，交易逻辑最顺畅。
承压赛道：餐饮供应链受雨水、下游疲软扰动；饮料全年气候扰动，新品创新成本抬升，增收不增利普遍；新鲜零食赛道增速快但壁垒薄弱，尚需长期验证。
成熟存量赛道：调味品、包装水总量见顶，增长依靠新品类、渠道多元化；啤酒总量萎缩，唯一主线为产品高端化。
三、核心指标
两大短期核心指标
原奶价格
乳制品深加工是当前板块景气度最优赛道，原奶为乳业前置核心跟踪信号：
原奶已在 3 元 / 公斤区间持续磨底一年，上游低效牧场逐步出清，行业供需过剩局面缓解，预计 2026 年 9-10 月出现阶段性小幅反弹，2027 年春节旺季价格弹性进一步释放；
原料成本企稳缓和行业价格内卷，叠加奶粉、奶酪深加工持续放量消化奶源，乳企盈利持续修复；
伴随原奶底部信号确认，伊利、新乳业产品均价率先回暖，细分赛道存在确定性个股机会。
2. 茅台批价
茅台是消费板块估值锚，批价走势决定白酒及整个食品饮料板块估值区间：
批价同比与 PPI 高度联动，2026 年 4-6 月 PPI 转正后，批价同比跌幅持续收窄，预计四季度同比由负转正；
2025 年 12 月批价 1480 元、同比下滑 35%，下跌幅度对标 2013 年历史底部，价格底部已夯实；
长期批价围绕城镇居民月均可支配收入 1/3 稳步上行；2025 年渠道利润见底，2026 年渠道利润修复至百亿规模，今年为茅台表观利润底部，盈利修复确定性高；
当前茅台估值 20-25 倍处于历史低位，批价回暖将带动全板块龙头估值修复。
中长期行业分水岭指标：赛道吨价
吨价是行业逻辑切换的核心标志，代表行业从 “供给出清抢占份额” 转向 “需求复苏量价齐升”，各赛道兑现节奏分化：
已兑现修复赛道：乳业、速冻受益原奶成本改善，安井、伊利、新乳业吨价已回正，业绩弹性持续释放；
待兑现赛道：白酒吨价拐点滞后乳制品，预计 2027 年年报才会表观转正，对应 2027 下半年板块整体性贝塔行情开启。
景气观测时间线
2026 年 8-9 月：同步跟踪原奶价格、茅台批价，前者抓乳业细分 α，后者看龙头估值修复，板块整体行情分化；
2026 年 10-12 月估值切换窗口：持续观测茅台批价回暖，博弈年末旺季估值修复行情；
2027 下半年：等待白酒吨价转正，行业驱动由供给端转向需求端，板块迎来全面整体性行情。
四、20 年历史复盘：食品饮料超额行情的统一规律
2000 年以来板块三次跑赢大盘的完整超额周期，全部满足PPI 转正 + 消费升级周期共振两大条件：
2005.01-2006.07：需求温和复苏，龙头份额提升
2009.01-2012.07：四万亿基建刺激，白酒、乳品、调味品全面走强，次高端白酒弹性最大
2015.01-2021.07：棚改 + 流动性宽松，消费升级全面爆发，全赛道百花齐放
本轮两轮配置窗口
第一轮：2026 年 6 月中旬 - 8 月中旬（已验证，板块快速反弹）
第二轮：2026 年 10 月中旬 - 12 月中旬（估值切换 + 双节旺季核心布局窗口）
短期板块估值扩张有限，结构性行情为主；全面行情需等待 2027 下半年需求端改善落地
五、重点个股（龙头公司基本面）
贵州茅台：收入复合增速 11.6%，靠产品结构优化增长，渠道库存可控，金融属性弱化、消费属性强化，2026 年利润底部确认，长期现金流确定性极强
泸州老窖：窖池壁垒深厚，精细化渠道管理平滑周期波动，渠道库存健康
海天味业：稳健增长，新品持续放量，经营韧性优于同业调味品企业
安井食品：速冻高增单品打开空间，经销商持续扩张，供给出清阶段份额持续提升
华润啤酒：行业总量承压下高端化主线明确，产品结构持续优化
伊利股份：原奶价格企稳，深加工产能释放，行业竞争缓和，红利属性持续增强
农夫山泉：包装水格局稳固，新品持续放量，长期成长空间充足
六、两大配置价值与投资建议
1. 低波动避险价值
食品饮料板块与科技成长呈行情镜像关系，市场系统性波动时，配置茅台、海天、伊利可降低组合净值波动率、控制最大回撤；近期大量均衡型、全市场基金加仓消费龙头平滑仓位波动。
2. 中长期红利价值
红利资产轮动特征明显：2023-2024 年康师傅、统一红利属性突出；2026 年起伊利、茅台红利逻辑强化：
伊利：原奶成本企稳，乳制品深加工需求稳定，行业竞争缓解；
茅台：市场化改革落地，量价双稳，渠道利润回流报表，分红持续性长期有保障。
3. 投资评级与选股思路
维持行业优于大市评级，优先两类标的：
低波避险底仓：贵州茅台、海天味业、伊利股份；
供给份额提升α：安井食品、农夫山泉、乳制品深加工龙头。
七、现场问答重点：资金、行情节奏核心解读
Q1：本轮食品饮料β、α空间如何判断？
张向伟：短期无全面行情，行业β需要等到 2027 下半年需求端改善；未来一年以供给端α机会为主（乳品、基本面见底龙头）。当前长久期资产估值压制在 20-25 倍，估值扩张难度大，收益主要依靠业绩 EPS 兑现、分红收益，适合左侧分批布局。
Q2：当前各类机构资金配置消费的行为特征？
当前进场资金分为四类，配置逻辑完全分化：
均衡 / 全市场基金：纯平滑净值波动率，仅配茅台单一标的，极少扩散至其他消费股；
固收 + 资金：偏好高分红红利资产，集中配置茅台、伊利，追求稳健现金流；
周期型长线资金：从周期景气高位切换低估值消费做底仓，6-8 月持续加仓，持仓周期更长；
纯消费主题基金：7 月白酒快速上涨导致普遍低配跑输，当前内部均衡调仓，白酒优先茅台、迎驾贡、古井贡；大众品内部分歧极大，选股分化明显。
Q3：科技板块流出资金，是否会形成持续交易性配置？
短期属于阶段性仓位再平衡，并非趋势性主线行情；周期资金曾在 2025 年底小幅加仓消费，2026 年上半年因基本面、宏观叙事减仓，当前再次进入配置窗口期，适合左侧慢慢布局，逢调整加仓优质龙头。
八、风险提示
居民消费复苏进度不及预期；
上游原材料价格超预期上涨；
行业价格竞争加剧；
食品安全、渠道库存恶化等行业性风险。
免责声明：本文内容仅为路演纪要整理，不构成任何投资建议，市场有风险，投资需谨慎。点击下方卡片查看完整会议回放。
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