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当前利率中枢持续下行、纯债静态收益持续收窄，以纯债为底仓、转债及权益资产为增厚工具的固收+基金，已成为市场规模突破2.96万亿元的主流财富管理与机构配置品种。传统依托基金季报的持仓分析方式存在频率低、时滞长的短板，无法实时捕捉固收+基金动态调仓行为。基于此，本文构建带约束Lasso回归模型，利用2025年6月至2026年6月基金日频净值数据，以60个交易日滚动窗口、5个交易日滚动步长，对342只一、二级债基开展高频仓位测算，通过久期匹配精细化拆分纯债、转债、权益三类资产仓位，系统复盘固收+基金持仓结构时序特征与调仓逻辑，并结合当前市场环境预判后市机构行为。
研究方法具备创新性与时效性，突破传统持仓分析局限。区别于市场主流依托基金季报的低频滞后持仓研究，本文搭建带约束Lasso高频净值回归模型，依托日度净值数据实现固收+基金仓位滚动测算。通过久期精细化匹配纯债基准指数、L1正则化解决股债转债因子多重共线性问题，同时叠加仓位非负、资产满仓的现实投资约束，有效规避了传统线性回归系数失真、拟合度不足的缺陷，可实现对纯债、转债、权益三类核心资产仓位的日度高频跟踪，大幅提升机构行为观测的及时性与精准度。
模型测算结果稳健性较强，具备可靠的实证参考价值。本文采用60个交易日滚动窗口、5个交易日滚动步长的高频测算逻辑，通过LassoCV五折交叉验证自动优选正则化参数，规避人为参数设定偏差。全样本覆盖342只一、二级债基，累计生成12654个有效测算窗口，大样本量与滚动迭代测算模式，有效平滑了单期净值波动、小额申赎带来的测算噪音。同时，仓位时序变化贴合市场宏观与估值逻辑，不存在异常偏离走势，验证了模型在不同市场环境、不同产品类型下的适配性与稳健性，测算结果可真实反映机构调仓趋势。
精准刻画不同权益市场环境下的机构仓位差异化走势。基于高频测算数据，本文剥离出权益上行、震荡、回调三大市场场景，清晰识别固收+基金弹性资产的调仓规律：权益强势上行阶段，机构整体倾向于优化弹性资产结构，高转债估值环境下存在显著的“转债减仓、权益加仓”替代行为；权益震荡区间，机构整体调仓意愿偏弱，各类资产仓位维持区间震荡，以观望为主；权益深度回调阶段，机构风险偏好收敛，同步收缩含权仓位、增配纯债底仓，且转债仓位对市场波动、估值变动的敏感度显著高于权益仓位，精准捕捉了固收+基金动态风险对冲与收益增厚的交易逻辑。
后市机构行为预判：截至2026年7月，转债百元平价溢价率攀升至70.77%的高位区间，估值约束成为当前固收+基金配置转债的核心压制因素。短期来看，一级债基转债仓位下行空间有限，将维持7%-8%的低位震荡格局，无估值修复催化下难以系统性增配；二级债基含权资产总量趋于稳定，延续“转债低位徘徊、权益小幅波动”的格局，机构暂无大规模调仓动力，整体以观望等待估值回归为主。中长期看，若后续转债供给扩容、溢价率显著压缩，转债资产性价比修复后，固收+基金或迎来转债回补窗口，含权仓位有望阶段性抬升。
风险提示：模型测算误差风险；市场行情与估值超预期波动风险；机构行为不确定性风险。
配资排名公司一、引言
在利率中枢下行、纯债收益空间收窄的背景下，“固收+”基金以纯债为底仓、适度配置权益和转债以增厚收益，吸引了大量风险偏好适中的资金，规模快速扩容，已成为居民财富管理和机构资产配置的重要工具，市场对其持仓结构及变动趋势的关注度持续提升。截至2026年6月末，全市场混合债券型基金（一级、二级）合计规模已达2.96万亿元，产品数量逾2600只。
近年来，机构行为对市场定价的影响日益加深，已成为债券和权益市场的重要观察变量。穿透基金净值波动、动态估算其底层持仓结构，对于理解产品风险收益特征、预判机构调仓行为，具有重要的研究价值和实践意义。然而，传统跟踪方法主要依赖基金季报披露的持仓数据，频率低、时滞长，难以满足对机构行为的实时跟踪需求。为此，本文尝试从基金日频净值出发，通过回归模型对固收+基金底层仓位进行高频估算，以更及时地捕捉真实资产配置结构的变化。
具体方法上，本文构建了一个带约束的Lasso回归模型，基于基金日频净值变化与权益、转债、纯债三类基准指数的收益率关系，对一级债基和二级债基的持仓结构进行测算。因子层面，权益端采用中证800指数，转债端采用中证转债指数，纯债端则依据基金久期（以1年为界）精细化匹配适合的纯债指数。模型通过L1正则化应对因子间的多重共线性，正则化强度由LassoCV自动选择，并施加仓位非负、满仓等符合实际投资逻辑的约束。回测区间为2025年6月至2026年6月，采用60个交易日滚动窗口、步长5个交易日，样本覆盖342只有效基金（一级202只、二级140只），累计测算窗口12654个。本文将从全市场平均仓位和单只基金仓位示例两个维度展开分析，尝试刻画固收+基金的仓位结构与动态变化特征。
二、模型设计与方法论
2.1模型原理与因子选择
本文的核心思路是将基金净值收益率分解为各资产类别指数收益率的线性组合，通过回归系数反向推算出基金在各资产上的实际仓位。
基本回归方程设定如下：
在具体应用中，我们对一级债基的模型进行了调整：一级债基原则上只能申购新股，不能买卖二级股票，收益主要来源于转债和纯债，将模型简化为转债和纯债的两因子结构。
在因子选取上，本文从资产覆盖的全面性和指数本身的市场代表性两个维度进行考量。权益端选择中证800指数作为基准，该指数由沪深300和中证500组成，覆盖A股大中盘股票，能够较好地反映基金权益持仓的整体风格。转债端采用中证转债指数，该指数涵盖交易所和银行间市场可转债，是跟踪转债市场整体表现的最常用基准。纯债端为降低久期跨度过大带来的纯债拟合残差，将纯债指数与基金组合久期匹配，久期＜1年和久期≥1年的基金分别选用中债新综合指数（1年以下）财富指数（CBA00111.CB）和中债综合指数（总值）财富指数（CBA00201.CB）。具体因子的选用及其对应的指数代码汇总如下表所示：
2.2估计方法
模型估计采用Lasso回归模型，在最小化拟合误差的同时施加L1正则化项和约束条件，以提升系数估计的稳定性和经济含义的合理性。L1正则化的核心作用在于对系数施加稀疏性惩罚，将相关性较高且边际贡献较低的因子系数向零收缩，从而有效缓解权益因子与转债因子之间因市场走势趋同而产生的多重共线性问题，避免系数估计出现异常摆动。
在具体实现上，每个滚动窗口的估计分为三个环节：首先，对因子收益率矩阵进行标准化处理（减均值、除以标准差），以消除不同因子之间因量纲差异导致的惩罚偏差。其次，在无约束条件下使用LassoCV执行5折交叉验证，从50个对数均匀分布的候选值中自动筛选使交叉验证误差最小的正则化参数。并将该参数代入后续的约束优化问题。最后，在非负约束和满仓约束下求解目标函数：
对于一级债基，简化设定为转债与纯债之和等于1；对于二级债基，设定为权益、转债、纯债三项仓位合计等于1。上述约束优化问题通过scipy.optimize.minimize的SLSQP方法求解，初始值取LassoCV无约束解截断至非负后的结果以加速收敛。系数估计完成后，将标准化空间下的估计系数除以对应因子的标准差还原至原始尺度，并进行归一化处理以确保各仓位合计为1。
2.3样本说明与参数设置
本文的分析对象选取混合债券型基金（一级）和混合债券型基金（二级），样本区间设定为2025年6月30日至2026年6月30日共244个交易日。在样本筛选上，设定了以下标准：基金成立日在2024年12月31日之前，以确保上市后有足够长的净值历史可供回测；基金规模大于2亿元，以排除小微基金因申赎冲击导致的净值异常波动；非定期开放型基金，定开基金在封闭期内净值计算方式特殊且流动性受限；久期信息完整，以便后续匹配纯债指数。在上述基础上，本文进一步剔除了单月申赎规模变动超过50%的基金，原因在于规模短期内剧烈变动会因大额申赎摊薄或稀释投资收益，造成日度单位净值失真，从而干扰仓位估计的准确性。最终共筛选出342只有效基金，其中一级债基202只、二级债基140只。
基金净值采用复权单位净值，以避免分红除权造成的净值断层；指数数据取自中证800、中证转债、中债新综合短债财富指数和中债综合总值财富指数的日频收盘价。基于上述数据计算得到基金日收益率与因子日收益率，作为回归模型的输入。在滚动窗口的参数设定上，本文以60个交易日（约3个月）作为窗口长度。主要基于两个方面的考量：一方面，窗口过短会导致样本量不足、估计结果不稳定；另一方面，窗口过长则会平滑掉仓位的真实变化，无法及时跟踪基金调仓行为。滚动步长设为5个交易日（约1周），使得相邻窗口之间保持较高的时间连续性，同时避免因步长过短造成不必要的计算负担。每个窗口独立执行上述完整的估计流程，输出该时点的仓位估计值，各窗口之间不存在参数的交叉借用。整个回测区间共生成12654个有效窗口，其中一级债基窗口7474个、二级债基窗口5180个，为后续的分析提供了充足的截面和时间序列样本。
三、全市场平均仓位估算与个基分析
基于全部有效样本基金的滚动窗口估计结果，本节分别估算一级债基和二级债基在各时点上的平均仓位，以反映两类产品整体的资产配置特征与变化趋势。在此基础上，我们进一步将转债仓位变动与权益指数走势进行对比，进一步探究两者间的一致性与背离特征，并结合个基案例加以分析。
3.1一级债基平均仓位估算
一级债基的平均仓位结构以纯债为主，转债为辅。在全部窗口中，一级债基转债平均仓位为8.79%，纯债平均仓位为91.21%。从时序变化来看，纯债仓位总体呈先降后升的走势：2025年8月至10月，纯债平均仓位维持在90%至91%之间窄幅波动；此后缓慢抬升，至2026年5月已接近92.5%。转债仓位的下行趋势更为明显，同期从约10%降至7.5%左右。这一趋势与同期权益市场表现和转债估值变化相关，反映了基金经理在转债资产上的减配行为。整体而言，一级债基在样本区间内仓位结构保持稳定，纯债底仓特征显著，转债仓位虽有一定调整但幅度有限，中枢水平维持在8%至10%之间。
转债仓位与权益走势的对比是判断机构行为逻辑的关键切入点。转债作为固收+基金中“+”部分的核心资产，其配置方向与权益市场走势理论上应呈正向关系。但实际中，仓位变动还受到估值水平、转债自身供需及结构等多重因素制约，两者未必始终同步。为此，本文在样本区间内引入权益指数走势进行对比，分析转债仓位的变化与权益走势是否一致、是否存在阶段性背离，并探究其背后的驱动因素。基于上述框架，一级债基转债仓位与权益指数在样本区间的关系可划分为四个阶段。
阶段一（2025年8月中旬至10月下旬）：权益指数上行，转债仓位持续缓降。权益指数上涨约14%，转债仓位下降约0.86个百分点，两者持续背离。百元平价溢价率在40%—45%区间高位运行，估值约束贯穿始终。一级债基以绝对收益、控制回撤为核心考核目标。权益上涨虽提升了转债平价水平，但偏高的溢价率限制了增配意愿，基金经理倾向于逢高减仓、锁定收益。
阶段二（2025年10月下旬至2026年1月上旬）：权益指数与转债仓位均呈震荡格局。权益指数从约5136点震荡运行至约5275点，期间在4900—5300点之间反复波动；转债仓位同步在8.8%—9.4%区间内来回拉锯，仓位中枢从9.17%微降至9.05%，基本持平。百元平价溢价率从约44%逐步攀升至约50%，估值持续走高。转债供需结构持续收紧，供给端转债存量规模下降，需求端转债ETF申购规模增长可观。供需矛盾下仓位上下两难，进入区间震荡格局。
阶段三（2026年1月上旬至3月下旬）：权益回调，转债仓位加速下行。权益指数从约5275点回落至约5057点，跌幅约4.1%，转债仓位从约9.05%降至约7.62%，降幅约1.43个百分点，为样本区间内最大降幅。两者方向一致。百元平价溢价率从约50%进一步升至约53%，权益调整叠加估值约束持续强化，双重压力下基金加速减配转债。
阶段四（2026年3月下旬至5月中旬）：权益反弹，仓位低位企稳。权益指数反弹约10%，收复并超越前期高点。转债仓位从约7.62%微降至约7.51%，基本持平，未跟随权益上行，两者脱钩。百元平价溢价率维持在53%—56%区间高位趋稳，仓位降至偏低水平后继续下行空间有限，但估值偏高同样制约增配意愿，基金倾向于等待估值回落。
3.2一级债基示例
本文从一级债基样本基金中，采用综合评分法选取示例基金A。评分体系以区间总收益率为核心考量（权重50%），兼顾风险调整后收益（30%）与规模（20%），旨在优先筛选历史业绩突出、同时具备一定规模体量的产品作为分析样本。按此标准，基金A综合评分排名靠前，基金规模适中，能够较好反映一级债基的典型仓位特征。
样本区间内，基金A的仓位结构以纯债为主，转债为辅，转债仓位中枢高于市场平均，且弹性更大。纯债仓位均值为89.38%，转债仓位均值为10.62%，整体符合一级债基“纯债为底、转债增厚”的配置特征。从时序变化来看，转债仓位整体呈持续下行趋势：2025年8月至10月从约13.0%降至10.7%；11月至12月阶段性企稳于10.2%—11.1%区间；2026年1月起加速下行，至3月末降至约9.2%；4月至5月继续降至8.2%—9.0%区间，样本期末约为8.22%。纯债仓位则从约87.0%逐步抬升至约91.8%，呈反向变动。该产品转债仓位均值（10.62%）相比一级债基市场平均（8.79%）相比，高出约1.83个百分点。仓位弹性亦大于市场平均，上行阶段加仓更为积极，下行阶段减仓也更为充分。
将基金A的仓位变动置于前文一级债基市场平均的四阶段框架中：
阶段一（2025年8月中旬至10月下旬），产品转债仓位从约13.0%降至约10.7%，与市场平均（10.03%→9.17%）方向一致，降幅大于市场平均。
阶段二（2025年10月下旬至2026年1月上旬），产品转债仓位在10.2%—11.1%区间震荡，与市场平均（9.17%→9.05%）基本同步，符合“震荡格局”的判断。
阶段三（2026年1月上旬至3月下旬），产品转债仓位从约10.9%降至约9.2%，与市场平均（9.05%→7.62%）方向一致。
阶段四（2026年3月下旬至5月中旬），产品转债仓位从约9.2%降至约8.2%，继续下行，与市场平均（7.62%→7.51%）的低位企稳有所分化，反映该产品在转债配置上更为审慎，减仓节奏贯穿样本区间后半段。
综上，基金A的仓位变动在前三个阶段与市场平均基本吻合，阶段四的持续减仓体现出该产品更为审慎的转债配置策略。
3.3二级债基平均仓位估算
二级债基的仓位结构呈现“纯债为主、权益次之、转债补充”的特征。在全部窗口中，权益平均仓位为9.02%，转债平均仓位为8.01%，纯债平均仓位为82.98%。从时序变化来看，纯债仓位在样本区间内呈U型走势：2025年8月至9月期间约为82%至83%，2025年10月至2026年2月在81%至83.5%之间波动，2026年3月起逐步抬升至84%以上。权益仓位的上行趋势较为清晰，样本初期（2025年8月）约7.7%，中期（2025年12月至2026年1月）升至9%至10%，2026年1月底至2月初达到阶段性高点（约11%），此后略有回落并稳定在10%附近。转债仓位则呈现先升后降的走势：2025年8月至10月维持在9%附近，11月阶段性升至10%以上，此后逐步下行，至2026年3月降至5%以下。
二级债基的仓位结构以纯债为底仓，权益与转债共同构成“+”部分的弹性来源。从时序变化来看，权益仓位整体呈上行趋势，转债仓位则先升后降。下面结合权益指数与百元平价溢价率进行对比分析，考察二级债基转债仓位变化与权益市场走势的一致性、阶段性特征和估值约束。样本区间内二级债基转债仓位与权益指数的关系可分为五个阶段。
阶段一（2025年8月中旬至10月下旬）：权益上行，转债跟随加仓，权益仓位持平。权益指数从约4502点上涨至约5136点，涨幅约14.1%，转债仓位从约9.28%升至约10.08%，升幅约0.80个百分点，两者方向一致。权益仓位基本持平于7.6%附近。百元平价溢价率维持在40%至45%区间。权益上涨提升了转债的股性吸引力，二级债基通过增配转债参与权益上涨，对直接股票暴露则相对谨慎，权益仓位未同步提升。
阶段二（2025年10月下旬至12月中旬）：权益震荡走弱，转债冲高回落，两资产走势分化。权益指数从约5136点震荡下行至约4917点，跌幅约4.3%，期间先跌后反弹再回落。转债仓位在权益走弱初期仍惯性上行，从约10.08%升至约10.85%的阶段高点，其后回落至约9.14%，回落时点滞后权益指数约2周。权益仓位则先降后升，从约7.64%升至约8.37%。百元平价溢价率从约44%快速攀升至约50%，为样本区间内估值上升最快的阶段。高估值压力下仓位从高估值的转债逐步向权益切换。
阶段三（2025年12月中旬至2026年1月下旬）：权益加速上行，转债减仓、权益加仓，资产配置在权益和转债之间切换。权益指数从约4917点快速拉升至约5404点，涨幅约9.9%，转债仓位从约9.14%降至约7.19%，降幅约1.95个百分点；权益仓位从约8.37%升至约10.62%，升幅约2.25个百分点。两者呈明显的反向变换关系。百元平价溢价率从约50%升至约51.6%，突破50%后转债性价比显著下降，基金将转债持仓转换为直接权益暴露。年末考核与规模压力可能进一步放大了这一转换幅度。此为样本区间内资产配置结构调整最显著的阶段。
阶段四（2026年1月下旬至4月初）：权益持续回调，转债加速减仓。权益指数从约5404点持续回落至约4970点，跌幅约8.0%。转债仓位从约7.19%进一步降至约5.12%，降幅约2.07个百分点，为样本区间内转债降幅最大的阶段；权益仓位基本持平于10.5%附近。百元平价溢价率从约51.6%升至约55.6%，突破55%关口。2026年一季度在低利率环境下二级债基扩容，然而转债市场供给收缩、估值高位，增量资金未能有效转化为转债配置。3月春季躁动后权益回撤，经历大幅回撤后含权仓位短期恢复缓慢，转债仓位持续下降。
阶段五（2026年4月初至5月中旬）：权益反弹，转债小幅回补。权益指数从约4970点快速反弹至约5562点，涨幅约11.9%，转债仓位从约5.12%小幅回升至约5.40%，升幅约0.28个百分点；权益仓位从约10.31%降至约9.39%，降幅约0.92个百分点。百元平价溢价率从约55.6%回落至约53.6%，高位略有回落，估值压力边际缓解。经过前期持续减持，转债仓位回落至偏低配置区间，叠加溢价率小幅下行、风险收益比边际修复，基金小幅回补转债，但由于估值仍处高位约束，加仓幅度有限。权益仓位的下降部分源于资金分流至转债，形成弹性资产内部转换。此外，权益行情集中于科技成长板块，偏股型转债与债性品种表现分化，也在一定程度上限制了转债仓位的整体回升。
3.4二级债基示例
本文从二级债基样本基金中，采用与一级债基相同的综合评分法选取示例产品。评分体系以区间总收益率为核心（50%），兼顾风险调整后收益（30%）与规模（20%），优先选择历史业绩优秀且规模较大的产品。基金B综合评分排名靠前，规模较大、流动性良好，能够较好代表二级债基的典型配置特征。
样本区间内，基金B呈现“纯债为主、权益居中、转债补充”的配置特征，含权仓位高于市场平均。权益仓位均值为27.67%，转债仓位均值为6.19%，纯债仓位均值为66.14%。与二级债基市场平均（权益9.02%、转债8.01%、纯债82.98%）相比，产品权益仓位高出约18.65个百分点，纯债仓位低约16.84个百分点，转债仓位略低约1.82个百分点。从时序变化来看，权益仓位整体呈震荡上行趋势，从2025年8月的约15.8%升至2026年5月的约28.3%；转债仓位波动剧烈，在0.1%—14.5%之间宽幅震荡，无明显的单边趋势；纯债仓位从约76.9%降至约65.1%，整体呈下行趋势。
将基金B的仓位变动置于前文二级债基市场平均的五阶段框架中：
阶段一（2025年8月中旬至10月下旬），产品权益仓位从约15.8%升至约29.2%，转债仓位从约7.4%升至约7.8%，与市场平均（转债9.28%→10.08%，权益基本持平）在转债方向上一致，但权益大幅增配的特征与市场平均的“权益持平”有所分化。
阶段二（2025年10月下旬至12月中旬），产品权益仓位微升，与市场平均方向一致但变化幅度较小；转债仓位经历冲高后回落，减仓时点领先市场平均约一周、降幅大于市场平均，反映产品在估值攀升过程中对转债资产的快速减持，在估值响应更为敏锐。
阶段三（2025年12月中旬至2026年1月下旬），产品权益仓位维持在27.6%—33.2%区间，与市场平均（8.37%→10.62%）的持续加仓方向不同；转债仓位经历先升后降再回升，与市场平均（9.14%→7.19%）的持续减仓趋势不同，体现在含权资产配置上的独立判断。
阶段四（2026年1月下旬至4月初），产品权益仓位从约30.1%降至约22.9%，转债仓位从约4.0%升至约13.9%，与市场平均（权益持平、转债下降）方向同样存在差异。
阶段五（2026年4月初至5月中旬），产品权益仓位从约22.9%升至约28.3%，转债仓位从约13.9%降至约6.6%，呈现“权益加、转债减”的切换，反映其在权益反弹过程中积极加仓权益、兑现转债收益的主动管理特征。
综上，基金B的仓位变动与市场平均的五阶段划分存在一定差异，该产品整体呈现高权益的积极配置特征，含权资产内部轮动较为频繁。
四、权益与转债估值视角下后市机构行为预测
前文基于样本区间的回测数据，系统分析了一级债基和二级债基转债仓位与权益指数、百元平价溢价率之间的关系，并识别出若干规律性特征。本章将这些规律置于当前的市场环境下，尝试对后市固收+基金的仓位变动方向做出判断。
截至2026年7月10日，权益指数（中证800）收于5420.75点，百元平价溢价率升至70.77%。6月下旬以来权益指数先冲高后回落，7月上旬震荡运行。溢价率在此期间持续走扩，较5月15日的54.20%已累计上行约16.6个百分点，构成当前固收+基金转债配置决策中重要的约束条件。
第三章的分析表明，固收+基金的转债仓位变动并非简单的跟随权益指数，还受到估值水平的约束。以下规律对后市预判具有参考意义：
规律一：估值约束对仓位决策具有重要影响。当百元平价溢价率处于45%以上区间时，转债仓位与权益走势多次出现阶段性背离。一级债基在权益上涨过程中减仓转债（阶段一），二级债基在溢价率突破50%后将部分转债仓位切换为权益（阶段三）。这表明估值水平是基金经理仓位决策的重要考量因素，其影响力在某些阶段可能高于权益走势的短期方向变化。
规律二：仓位存在隐性下限。一级债基转债仓位在7.5%附近出现企稳，二级债基转债仓位在5%附近出现小幅回补。仓位降至偏低水平后，继续大幅压缩的空间有限。
规律三：二级债基存在资产切换行为。当转债估值偏高时，二级债基倾向于减仓转债、加仓权益；当转债估值回落后，则反向操作。这一特征在阶段三（转债减仓、权益加仓）和阶段五（转债小幅回补、权益小幅减仓）中均有所体现。
基于第三章识别出的仓位变动对权益指数和转债估值的响应规律，下面对后市固收+基金的仓位变动方向进行判断。
一级债基：转债仓位下行空间有限，但短期内缺乏回升动力。截至2026年5月，对样本基金回测得出的一级债基转债仓位已降至7.51%的偏低水平仓位进一步大幅压缩的空间有限。但当前偏高的估值水平将限制增配意愿。若权益市场维持当前点位、溢价率未见显著回落，一级债基转债仓位大概率在7%—8%区间低位震荡，难以出现系统性回升。若溢价率因转债供给增加或估值压缩而回落，则可能触发阶段性增配，仓位有望回升。但考虑到当前高溢价水平，估值回归的过程可能需要较长时间或外部催化。
二级债基：含权资产内部或延续“转债低位徘徊、权益小幅波动”的格局，总量层面进一步压缩空间有限。对样本基金回测得出的最新二级债基含权仓位已处于样本区间偏低水平。但百元平价溢价率处于高位时，转债的性价比显著低于直接权益暴露，基金缺乏增配转债的动力；权益仓位则已处于中性水平，大幅减仓的空间同样不大。可能的情形是含权仓位总量维持当前水平，转债仓位在5%—6%区间低位运行，权益仓位小幅波动。
弹性资产总量层面：两类债基含权仓位均处于偏低水平，但短期内缺乏系统性回升的催化剂。仓位偏低意味着下行空间有限，但转债估值处于历史高位，仍是制约仓位回升的重要因素。固收+基金经理在估值显著回落之前，大概率将维持观望姿态，等待估值修复带来的配置窗口。若溢价率突破高位后市场情绪出现拐点，估值压缩的速度可能同样较快，届时仓位的回升弹性值得关注。
风险提示
1、模型测算误差风险：本文基于约束Lasso回归模型、通过净值高频拟合得到基金仓位结果，属于统计估算值，与基金真实持仓存在一定偏差。一方面，指数因子无法完全复刻基金持仓的行业、个券及久期细节，存在拟合残差；另一方面，基金阶段性大额申赎、仓位日内高频调仓、临时持仓结构异动等行为，均会干扰净值收益率序列，导致模型测算结果出现阶段性偏离，高频仓位数据仅作趋势参考，不代表基金真实精准持仓。
2、市场行情与估值超预期波动风险：本文机构行为复盘与后市判断基于样本区间内权益走势、转债溢价率的运行规律总结。若后续权益市场走势、转债估值中枢出现超预期波动，例如风险情绪快速切换、转债供给大幅扩容或收缩、溢价率高位快速压缩等，固收+基金转债与权益仓位调整节奏、资产轮动行为可能偏离历史规律，导致本文预判逻辑失效。
3、机构行为不确定性风险：固收+基金仓位调整除受市场价格、估值驱动外，还受基金季度考核、产品申赎压力、规模变动、合同风控约束及基金经理投资风格切换等内生因素影响。若后续机构整体配置行为、风险偏好出现系统性变化，股债、转债权益资产的轮动逻辑或将重构，历史阶段性仓位特征不具备持续复刻性。
本文节选自国盛证券研究所于2026年7月18日发布的研报《如何测算固收+仓位，变化有何特点？》，具体内容请详见相关研报。
杨业伟 S0680520050001
yangyewei@gszq.com
王素芳 S0680524060002
wangsufang@gszq.com
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找到适合你的——固收+基金风格分层拆解｜国盛固收杨业伟团队元股证券:ygzq.hk
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